找鋼網(wǎng)放棄港交所上市應(yīng)該是一條可以預(yù)期的消息——從近期的密集曝光可以感受到與傳說中靜默期的不匹配。如果以港交所的IPO文件狀態(tài)記錄來看，新的11月13日公開的版本暫未轉(zhuǎn)為失效或者已撤回，但大概率無疑。
找鋼網(wǎng)的事情，總的來說我們會看到如下幾點
找鋼網(wǎng)的港交所IPO撤回不代表找鋼網(wǎng)的句號， 尤其是在科創(chuàng)板推出的情境下，選擇還很多。
B2B 2.0的事兒到了今天可以全面復(fù)盤一下，這里面幾個邏輯點的不匹配在哪兒。
1）成本結(jié)構(gòu)不重構(gòu) 沒有資格把產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)重做一遍
2）究竟產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的二級市場估值體系是否能支撐一級市場的估值結(jié)構(gòu)
3）產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的主導(dǎo)者，賦能者，和非頭部玩家，
究竟都是誰下面產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)究竟要找什么
盡管港交所IPO失利 有韌性的找鋼網(wǎng)走向二級市場的機會選擇仍然很多
找鋼網(wǎng)是整個行業(yè)的一個引子，所以先把找鋼網(wǎng)講清楚沒有壞事兒。找鋼網(wǎng)的港交所此輪IPO基本劃上了句號，但不代表找鋼網(wǎng)未來沒有其他選擇。
找鋼網(wǎng)的此輪IPO不大順利。彭博、路透社的消息顯示，找鋼網(wǎng)從4億美元的融資額下調(diào)到了1億美元。另一方面，招股書的更新顯示了找鋼網(wǎng)放棄了同股不同權(quán)的最初設(shè)計——申報其時，這是小米之后的第二家，早于美團。而上述媒體曾同時指出，同股不同權(quán)一方面有100億港股市值的要求，相應(yīng)的估值壓力也影響到了基石投資者的招募。根據(jù)上述媒體，去除同股不同權(quán)，旨在更好的獲得投資者的認可。
如果以這里跌100億港幣市值，考慮2018年中相關(guān)機構(gòu)出具的獨角獸估值排行估算，找鋼網(wǎng)的確在估值結(jié)構(gòu)上承壓，存在下折的風(fēng)險。
另一方面，包括小米和美團在內(nèi)的新經(jīng)濟港股上市公司股價低于發(fā)行價，估值體系在二級市場重新審視，都顯示出在這個節(jié)點對于找鋼網(wǎng)于港交所上市存在不利因素。
但是不要小看了找鋼網(wǎng)的韌性。作為行業(yè)B2B 2.0的標桿，他的業(yè)務(wù)模式調(diào)整，股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整，無不呈現(xiàn)出找鋼網(wǎng)的韌性。而科創(chuàng)板的出現(xiàn)，可能會給找鋼網(wǎng)在一個和他業(yè)務(wù)更緊密的市場，一個有對標企業(yè)的市場，一個與找鋼網(wǎng)近幾年財務(wù)報表更匹配的市場尋找到新的機會。
所以千萬不要輕啟找鋼網(wǎng)走到終點的話題，還有非常多的可能性。
我們?nèi)匀黄诖吹秸忆摼W(wǎng)在二級市場的一躍。
成本結(jié)構(gòu)不重構(gòu) 沒有資格把產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)重做一遍
這是所有互聯(lián)網(wǎng)基因的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)項目需要審視的一條數(shù)學(xué)邏輯。如果我們要從財務(wù)指標審視產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，其中的問題點在于，毛利鎖死和成本的單邊上揚。
毛利一側(cè)，因為銷售產(chǎn)品的剛性成本和交易對手對價格議價空間的無差別鎖死，造成毛利鎖死，也就是說，無論針對傳統(tǒng)分銷商還是B2B平臺，傳統(tǒng)的價差毛利往往和行業(yè)并無不同。甚至由于采購規(guī)模和價格走勢判斷的關(guān)系，實際上B2B平臺往往處于劣勢。另一方面，和傳統(tǒng)分銷對手比較，B2B平臺毫無疑問有著更高的固定成本——和BAT相爭的程序員，平臺的云或者服務(wù)器基礎(chǔ)設(shè)施投入，軟件研發(fā)乃至外包成本投入，相較傳統(tǒng)分銷業(yè)者這是三塊大額的新增成本。
行業(yè)有競爭力的銷售薪酬體系（圍繞銷售增長的提成增長設(shè)計），這是相較傳統(tǒng)分銷更高成本的地方。
圖片來源：托比網(wǎng)制作
試問在這樣的結(jié)構(gòu)這下，如何做到利潤指標跑贏傳統(tǒng)分銷業(yè)者？在產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)一端，有兩句話需要被重新思考。
互聯(lián)網(wǎng)的邊際成本很低——但這句話的前半句是固定成本很高。有多高？感興趣的朋友可以看看鋼聯(lián)的財報，然后問自己一個問題，這一指標是否到頂了？下一個問題是你的融資能力足以驅(qū)動支付這么高的固定成本嗎？
產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是增量生意——如果從互聯(lián)網(wǎng)的視角，從C到B，滲透率角度看，這里是增量生意。但是，如果從產(chǎn)業(yè)視角呢？在托比網(wǎng)劃分的18個給出的產(chǎn)業(yè)里，恐怕沒有幾個行業(yè)少于100年的發(fā)展歷程，而國內(nèi)市場的競爭慘烈程度從比如鋼鐵這樣的行業(yè)可見一斑。這等于是告訴我們，這絕對不是一個增量市場。
存量市場新入局者如何才能攪動全局？回到小標題——成本結(jié)構(gòu)不重構(gòu) 沒有資格把產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)重做一遍！
究竟產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的二級市場估值體系是否能支撐一級市場的估值結(jié)構(gòu)
產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的BAT，這個詞其實指代了很多東西，比如勾起了創(chuàng)投環(huán)境對于二級市場PE指標的幻想。如果我們以今天為節(jié)點，會看到阿里巴巴，騰訊和百度分別的市盈率為44.95，40.58，13.45倍。實際上我相信大家都是沖著前面的40去的。問題來了。
圖片來源：易凱資本
上圖是易凱資本近期對美國產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的梳理。我們先撇開這些企業(yè)的實質(zhì)，從市盈率的角度，多數(shù)站在了20倍PE上。
如果我們假設(shè)一個產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，擁有年度2億人民幣的凈利潤（目前這個指標在普遍認知的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中沒有實現(xiàn)的），20倍的PE，這意味著什么？——或許意味著所有被稱作獨角獸的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)都存在估值過高的風(fēng)險。
這張表里有意思的東西很多，建議產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的朋友多琢磨。比如，在美國市場上，緊固件品類的快扣和MRO品類的固安捷，前者是后者營收的1/2，利潤卻達到了同樣的水平。國內(nèi)有沒有類似的機會？
一個可參考的數(shù)字是這樣的，在美國50%毛利的快扣，在國內(nèi)市場大概有4個點的毛利，刨除成本后，大概有2個點的凈利。
再有就是，United Rentals——北美最大的設(shè)備租賃公司，一個可以被看作是產(chǎn)業(yè)銀行對標的，金融屬性極強的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)標的，可以說被金融屬性抑制了二級市場的估值評價——像不像銀行和金融股的PE倍數(shù)？所以，供應(yīng)鏈金融——目前盈利的重要驅(qū)動力，是否能夠驅(qū)動二級市場的估值結(jié)構(gòu)，這是所有人面臨的下一個問題。
對了，最重要的一點，這些美國對標企業(yè)，最合適的描述或許是數(shù)字化武裝的分銷企業(yè)或者產(chǎn)業(yè)企業(yè)。
產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的角色問題
整個產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)我們按照角色可以分為主導(dǎo)者，實施者和賦能者。按照企業(yè)類型可以分為產(chǎn)業(yè)企業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和BAT們。他們究竟擺成什么樣的關(guān)系，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)才能走得更好？
下圖反映了產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)兩個階段的狀態(tài)。核心是互聯(lián)網(wǎng)基因的企業(yè)——也就是B2B平臺，從第一階段希望成為主導(dǎo)者，到發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)資源有很強的約束力階段的希望成本賦能者。這兩個階段產(chǎn)業(yè)企業(yè)曾通過投資的方式參與其中，但收效并無太多可圈可點之處。
圖片來源：托比網(wǎng)制作
現(xiàn)在的結(jié)構(gòu)是下面這張圖。產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)開始主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)化——或者可以稱為產(chǎn)業(yè)的數(shù)字化；產(chǎn)業(yè)企業(yè)通過與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)合作，借助其技術(shù)優(yōu)勢實施產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的具體開展；并且產(chǎn)業(yè)企業(yè)存在與BAT這種賦能者成立實體實現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施級貫通的計劃。
圖片來源：托比網(wǎng)制作
產(chǎn)業(yè)企業(yè)的頭部企業(yè)是一頭睡獅，總會醒。但更高的普及率只能等到頭部企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)人們二代不接班那一天——中國最根正苗紅的產(chǎn)業(yè)企業(yè)職業(yè)經(jīng)理人們會真正為了業(yè)績指標考慮數(shù)據(jù)思維和技術(shù)思維的落地實施。
下面產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)究竟要找什么？
目前筆者還沒有形成系統(tǒng)性的框架，但可以圍繞著成本結(jié)構(gòu)重構(gòu)一項展開。
什么是成本結(jié)構(gòu)重構(gòu)？在2C端，最明顯的就是物流路徑流向的重構(gòu)帶來的成本端的重新計量。這往往是2B端最大的坑，因為原來你找上游提貨，數(shù)字化后依舊；原來你自提，數(shù)字化后依舊——物流路徑往往在2B端不重構(gòu)，或者重構(gòu)后更高成本。如上所說，你的物流如果是用T+1甚至更久的整車動線和低成本的、閑散勞動力為主體的敏捷交付去競爭，基本上這筆賬會跑死你。
那產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的成本重構(gòu)有哪些可能性？
從產(chǎn)品到解決方案的演進。MRO分銷和面向企業(yè)的MRO采購究竟有何區(qū)別，或許在于后者是通過解決方案解決買方客戶的TOC來解決問題，而不是面向SKU去解決問題。羅爾斯羅伊斯的賣發(fā)動機到賣無故障運營時間服務(wù)在一些行業(yè)里相信存在著類似的可能性。
技術(shù)端令業(yè)務(wù)流程的路徑發(fā)生變化，比如說LNG領(lǐng)域的物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備應(yīng)用，比如說服裝行業(yè)的敏捷生產(chǎn)。而技術(shù)端的最大變化在于5G將豐富業(yè)務(wù)場景，有一天你可以知道業(yè)務(wù)流程上某一環(huán)節(jié)上管道出現(xiàn)了異常，如果你高興，你可以把他看做管道感冒了。
找鋼網(wǎng)的港交所上市放棄，無論是文件撤回還是文件失效的方式，都不需要過度放大找鋼網(wǎng)自身的情勢。而應(yīng)該放到B2B，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域來思考。畢竟行業(yè)里有著大量以找鋼網(wǎng)為名而從未跟上找鋼網(wǎng)腳步的企業(yè)。
圖片來源：托比網(wǎng)制作
對于產(chǎn)業(yè)也沒有什么可恐慌的。很巧。5月10號，來自界面的一篇新聞提到了找鋼網(wǎng)放棄港交所上市的消息——這一天是阿里日，是以B2B起家的阿里的20年的一個值得紀念的日子。所以你看，再焦慮，B2B 1.0仍然可以活的好好的，30%/15%的CBU/ICBU增速恐怕不能否定這種模式的價值。當(dāng)然阿里巴巴B2B事業(yè)群不會簡單的這么看待自己的模型，尤其是把產(chǎn)業(yè)流通數(shù)字化視為己任的當(dāng)下。但如果跳出阿里巴巴的范疇，這個業(yè)務(wù)下面如何精進處于困惑期和摸索過程中。
找鋼網(wǎng)誕生于2011年年尾，那個阿里巴巴B2B業(yè)務(wù)遭遇了重大變故的年份。直到2014-2015在資本和媒體的推動下掀起了2.0的浪潮——這個背后其實老牌B2B上市公司，包括阿里巴巴B2B事業(yè)群，慧聰網(wǎng)，上海鋼聯(lián)也都在思考B2B 2.0怎么走的問題。但的確找鋼網(wǎng)成為了行業(yè)標桿，并掀起了第二浪潮。直到今天，找鋼網(wǎng)放棄港交所上市，可以說，B2B 2.0仍未能給自己正名。B2B 2.0進入困惑期恐怕也有接近2年了。
如果你相信周期，說不定今天站在第三次浪潮的初始時刻，盡管我們不知道這個模型是什么樣的，但產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的道路一定不會噶然而止，“跨界、共贏、本質(zhì)”這樣的詞語將推動行業(yè)再進一步。
感謝產(chǎn)業(yè)的所有參與者。感謝創(chuàng)業(yè)者的孜孜探索，機構(gòu)和媒體發(fā)揮的市場教育作用。悲觀往往正確，樂觀往往成果。作為一名悲觀者，雖然很難說是正確，但期待樂觀者們帶領(lǐng)行業(yè)取得更大成功。產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是個緩坡，可以爬很久，復(fù)利可期。
申飛
托比網(wǎng)CEO兼首席分析師
2019年5月10日夜
